Eu sei, prometi que iria além dos juros e do câmbio. Já chego lá. A campanha está chegando e tenho notado o acirramento da disputa política. Neste momento é ainda mais importante manter o debate técnico, que permita réplica e tréplica sem transformar pessoas em inimigas.

Meu lado Casa das Garças me levou a tratar mais uma vez da política de câmbio e juros. Já expliquei como deixamos passar uma oportunidade durante a crise financeira internacional de 2008 de levar os juros a um patamar condizente com nossa situação fiscal. Perdemos a oportunidade e agora voltamos aos juros de dois dígitos. Há, no entanto, outro erro que vem sendo sistematicamente cometido desde que o Ministro Mantega passou a fazer prevalecer suas ideias.

O Brasil tem pouca poupança privada. A razão disto é daqueles enigmas que atiçam a curiosidade dos economistas. Alguns deles defendem que o risco jurisdicional é a razão de a poupança privada ser tão baixa. Ou seja: todo o histórico brasileiro de pacotes e calotes afastaram o brasileiro dos bancos. Outros defendem que somos mesmo muito pobres e muito consumistas, o que impede a maioria da população de fazer poupança. Independente da explicação para o fato, é certo que tempos poupança privada muito inferior a de outros países.

Isto faz com que a política de juros tenha dificuldade em desacelerar o consumo por meio do aumento da poupança – que é o modo como funciona a correia de transmissão dos juros nos países centrais. Ou seja, ao aumentar os juros, a população tende a deixar de consumir para usufruir da alta rentabilidade. No Brasil, como a poupança privada é baixa, a correia de transmissão, neste caso, não funciona.

No entanto, a política de aumento de juros pode ainda ser eficiente por duas razões: a primeira atua na expectativa do mercado e a segunda na atração do financiamento externo. Os operadores de mercado tendem a esperar inflação menor com o aumento de juros, ainda que as cadeias de transmissão sejam precárias. E as expectativas, em economia, têm importante influência no mercado. A atração do financiamento externo (Hot Money) aprecia o câmbio e provoca déficit na balança comercial (outro nome de poupança externa forçada). Ou seja, o principal mecanismo de transmissão do câmbio para a economia no Brasil é indireto, por meio de recepção de poupança externa, com o custo do aumento de importações e de reservas (que também tem seu custo). Como isso tudo parece inaceitável para o Governo, o câmbio veio sendo mantido em um certo patamar que acaba impedindo que essa perna da correia de transmissão funcione.

Para piorar as expectativas, no segundo Governo Lula houve continuado aumento nos gastos públicos como política deliberada, a fim de que o aumento das taxas de juros não impactasse no PIB. Um efeito natural do aumento dos juros é redução no crescimento. Isto também parecia inaceitável no segundo Governo Lula, o que nos levou a uma aceleração nos gastos públicos e corte nos impostos ao mesmo tempo em que os juros eram mantidos relativamente altos.

O Governo Dilma herdou uma situação fiscal bastante deteriorada. Como se sabe, a manutenção de reservas custa caro. Estabelecer um piso para o câmbio aumenta a retenção de reservas. Aumento dos gastos públicos e a redução dos impostos desfazem o trabalho feito pelo aumento dos juros. Para todos os lados que se olha, são forças opostas que vemos atuar.

Para agravar este quadro, a Presidente Dilma tinha suas próprias concepções sobre a política de juros. O fato de a taxa de juros permanecer alta fez nascer a tese de que se poderia dar uma pancada nos juros para baixo sem consequências econômicas. Era uma tese muito adequada ao Governo, já que os gastos com os juros da dívida interna são muito altos. Com a situação fiscal deteriorada, economia no pagamento dos juros parecia a saída natural. E foi este o caminho escolhido pelo Governo. Foi um teste importante: se os juros fossem altos por motivos históricos, sua redução não implicaria repique da inflação. O resultado desta aposta, no entanto, tem nos custado caro. A redução dos juros fez a inflação permanecer no limite superior da banda. Reafirmando a aposta feita, o Governo passou a controlar as tarifas públicas, como energia elétrica e gasolina, para evitar o descontrole inflacionário. Ocorre que controlar tarifas também tem seu custo, o que contribuiu na piora da situação fiscal do Governo.

Só em meados de 2013 o Governo admitiu o erro, recomeçando o ciclo de alta de juros. Todos os desequilíbrios introduzidos pela tentativa de reduzir os juros com base na vontade política precisam ser revertidos. Ocorre que a reversão dessas políticas teria impacto na inflação, mas também nas eleições. Logo, os ajustes ficarão para 2015.

É certo que a crise internacional teve importante efeito sobre o crescimento do Brasil no Governo Dilma. Mas não é possível tirar a responsabilidade da equipe econômica pelo fato de termos o menor crescimento econômico desde o Governo Collor. Qualquer que seja o vencedor do pleito presidencial deste ano, é muito provável que o ano de 2015 seja ano de ajuste ou, em termos mais claros, ano de aperto econômico, a não ser que continuemos apostando no desequilíbrio. Até porque a redução dos juros como ato de vontade política já foi testada e está claro que não atingiu os resultados pretendidos. Parece que juros e inflação não são causa, mas sintoma, de nossos desajustes.

Gustavo Theodoro