juros

Mais Erros do Governo

Imagem

Eu sei, prometi que iria além dos juros e do câmbio. Já chego lá. A campanha está chegando e tenho notado o acirramento da disputa política. Neste momento é ainda mais importante manter o debate técnico, que permita réplica e tréplica sem transformar pessoas em inimigas.

Meu lado Casa das Garças me levou a tratar mais uma vez da política de câmbio e juros. Já expliquei como deixamos passar uma oportunidade durante a crise financeira internacional de 2008 de levar os juros a um patamar condizente com nossa situação fiscal. Perdemos a oportunidade e agora voltamos aos juros de dois dígitos. Há, no entanto, outro erro que vem sendo sistematicamente cometido desde que o Ministro Mantega passou a fazer prevalecer suas ideias.

O Brasil tem pouca poupança privada. A razão disto é daqueles enigmas que atiçam a curiosidade dos economistas. Alguns deles defendem que o risco jurisdicional é a razão de a poupança privada ser tão baixa. Ou seja: todo o histórico brasileiro de pacotes e calotes afastaram o brasileiro dos bancos. Outros defendem que somos mesmo muito pobres e muito consumistas, o que impede a maioria da população de fazer poupança. Independente da explicação para o fato, é certo que tempos poupança privada muito inferior a de outros países.

Isto faz com que a política de juros tenha dificuldade em desacelerar o consumo por meio do aumento da poupança – que é o modo como funciona a correia de transmissão dos juros nos países centrais. Ou seja, ao aumentar os juros, a população tende a deixar de consumir para usufruir da alta rentabilidade. No Brasil, como a poupança privada é baixa, a correia de transmissão, neste caso, não funciona.

No entanto, a política de aumento de juros pode ainda ser eficiente por duas razões: a primeira atua na expectativa do mercado e a segunda na atração do financiamento externo. Os operadores de mercado tendem a esperar inflação menor com o aumento de juros, ainda que as cadeias de transmissão sejam precárias. E as expectativas, em economia, têm importante influência no mercado. A atração do financiamento externo (Hot Money) aprecia o câmbio e provoca déficit na balança comercial (outro nome de poupança externa forçada). Ou seja, o principal mecanismo de transmissão do câmbio para a economia no Brasil é indireto, por meio de recepção de poupança externa, com o custo do aumento de importações e de reservas (que também tem seu custo). Como isso tudo parece inaceitável para o Governo, o câmbio veio sendo mantido em um certo patamar que acaba impedindo que essa perna da correia de transmissão funcione.

Para piorar as expectativas, no segundo Governo Lula houve continuado aumento nos gastos públicos como política deliberada, a fim de que o aumento das taxas de juros não impactasse no PIB. Um efeito natural do aumento dos juros é redução no crescimento. Isto também parecia inaceitável no segundo Governo Lula, o que nos levou a uma aceleração nos gastos públicos e corte nos impostos ao mesmo tempo em que os juros eram mantidos relativamente altos.

O Governo Dilma herdou uma situação fiscal bastante deteriorada. Como se sabe, a manutenção de reservas custa caro. Estabelecer um piso para o câmbio aumenta a retenção de reservas. Aumento dos gastos públicos e a redução dos impostos desfazem o trabalho feito pelo aumento dos juros. Para todos os lados que se olha, são forças opostas que vemos atuar.

Para agravar este quadro, a Presidente Dilma tinha suas próprias concepções sobre a política de juros. O fato de a taxa de juros permanecer alta fez nascer a tese de que se poderia dar uma pancada nos juros para baixo sem consequências econômicas. Era uma tese muito adequada ao Governo, já que os gastos com os juros da dívida interna são muito altos. Com a situação fiscal deteriorada, economia no pagamento dos juros parecia a saída natural. E foi este o caminho escolhido pelo Governo. Foi um teste importante: se os juros fossem altos por motivos históricos, sua redução não implicaria repique da inflação. O resultado desta aposta, no entanto, tem nos custado caro. A redução dos juros fez a inflação permanecer no limite superior da banda. Reafirmando a aposta feita, o Governo passou a controlar as tarifas públicas, como energia elétrica e gasolina, para evitar o descontrole inflacionário. Ocorre que controlar tarifas também tem seu custo, o que contribuiu na piora da situação fiscal do Governo.

Só em meados de 2013 o Governo admitiu o erro, recomeçando o ciclo de alta de juros. Todos os desequilíbrios introduzidos pela tentativa de reduzir os juros com base na vontade política precisam ser revertidos. Ocorre que a reversão dessas políticas teria impacto na inflação, mas também nas eleições. Logo, os ajustes ficarão para 2015.

É certo que a crise internacional teve importante efeito sobre o crescimento do Brasil no Governo Dilma. Mas não é possível tirar a responsabilidade da equipe econômica pelo fato de termos o menor crescimento econômico desde o Governo Collor. Qualquer que seja o vencedor do pleito presidencial deste ano, é muito provável que o ano de 2015 seja ano de ajuste ou, em termos mais claros, ano de aperto econômico, a não ser que continuemos apostando no desequilíbrio. Até porque a redução dos juros como ato de vontade política já foi testada e está claro que não atingiu os resultados pretendidos. Parece que juros e inflação não são causa, mas sintoma, de nossos desajustes.

Gustavo Theodoro

Juros, Câmbio e os Erros do Governo

Imagem

Há alguns dias anunciei que abordaria os fundamentos da crise brasileira indo além da velha discussão do tripé econômico. O debate, quando é levado apenas nesses termos, costuma ser vazio, pois não considera que, por trás destes fatores claramente identificáveis, há outros, de mensuração mais complexa, que nem sempre penetra no debate político, como educação, cultura, ciclos produtivos, infraestrutura e pesquisa científica aplicada.

Hoje no entanto farei o que disse que evitaria: entrar neste debate cuja falta de substância costumo criticar. Isto porque há alguns erros cometidos pelo Governo nos últimos anos que se referem quase que exclusivamente a isso: política de juros, câmbio e gastos públicos. E não me digam que não há crise à vista, já que o desemprego está baixo e a renda tem subido. Sabemos que os efeitos econômicos se propagam no decorrer dos anos. Entre 2004 e 2005, os números do Brasil eram ótimos – exportações em alta, saldo comercial positivo, câmbio sob controle –, mas o povo ainda não tinha sentido os efeitos da boa condução da política econômica de então.

No segundo Governo Lula, foi reduzida a qualidade da política econômica, mas os bons efeitos da herança pretérita começaram a aparecer. O desemprego iniciou seu ciclo de baixa, a renda começou a aumentar e a economia cresceu em níveis superiores aos observados nos últimos vinte anos. No Governo em curso, se forem confirmadas as previsões do mercado apuradas pelo Banco Central, o Governo Dilma apresentará o pior crescimento desde o mandato de Fernando Collor, tratando-se do terceiro pior crescimento da história do Brasil. Logo, há crise no Brasil, e ela independe da crise internacional, visto que outros países emergentes têm apresentado crescimento superior ao nosso, tal como o Chile, o Peru, a Colômbia e o México. Vamos aqui propor uma discussão a respeito dos erros cometidos no segundo Governo Lula e no Governo Dilma que nos levaram a esta situação.

Em 2008 o mundo foi surpreendido por uma crise de grandes proporções. Para alguns analistas, tratou-se da maior crise econômica desde o crash de 1929. A crise atingiu em cheio os países desenvolvidos, mas seus efeitos se espalharam pela periferia do mundo. No Brasil, algumas empresas foram severamente afetadas por terem atuado no mercado especulativo cambial. Mais grave foi a crise de crédito, que secou o capital de giro das empresas.

Nos EUA estávamos diante de típica crise de correção em face de estouro de bolha imobiliária. Dado o alto grau de alavancagem, a crise atingiu potencial explosivo. A velha receita de Keynes com tempero de Bernanke conseguiu controlar a crise, estancando o processo de quebra de bancos e empresas que, aí sim, poderia nos levar a crise semelhante a de 1929.

No Brasil, não tínhamos estouro de bolha. Tínhamos apenas crise de crédito e redução da poupança externa, de efeito claramente temporário. O país havia acumulado reservas internacionais nos anos pregressos como resultado de uma balança comercial favorável e de razoável nível de financiamento externo. O momento era propício para resolver um velho problema nosso: o fato de termos as mais altas taxas de juros do mundo.

Por razões não são totalmente claras para os analistas, nossa poupança privada é muito baixa. Com isso, a inflação é quase insensível à política de juros, pois a alta dos juros não provoca aumento na poupança privada. Para complicar ainda mais o quadro, o governo tem insistido nas políticas de incentivo ao aumento da demanda – que há alguns anos já está aquecida no país –, impedindo que os ganhos de renda se direcionem à poupança privada (contribuindo novamente para a redução do impacto do aumento dos juros sobre a inflação).

Ocorre que a equipe econômica entre 2008 e 2009 comportou-se como se a crise ameaçasse deixar o Brasil numa situação semelhante aos países desenvolvidos, onde a redução da demanda teve caráter permanente em razão do estouro da bolha. Aqui não houve estouro de bolha nem aumento da poupança privada. Assim, era praticamente nulo o risco de adentrarmos no ciclo de uma típica estagnação keynesiana. Como se fosse esse o caso, o Governo resolveu reagir à crise com uma política fiscal agressiva de aumento dos gastos públicos. E o Governo o fez por meio dos gastos de pior qualidade, dos gastos públicos correntes, e não nos gastos de investimento.

Evidentemente a decisão teve importantes dividendos políticos, com o crescimento de 7,5% do PIB em 2010, crescimento este coincidente com o ano eleitoral. Enquanto o mundo desenvolvido enfrentava sua crise, o Brasil parecia se descolar do mundo, mostrando uma força que nossa economia – agora sabemos – não tinha. Até a revista The Economist acreditou que tínhamos superado nosso ciclo de voo de galinha. Mal sabiam eles que nosso voo já estava em seu ciclo final.

O fato é que a crise abriu uma oportunidade extraordinária para uma redução mais agressiva dos juros – no mesmo momento em que a maioria dos países desenvolvidos estavam tomando a mesma medida –, visto que a desvalorização que ela acarretaria poderia não impactar a inflação diante do aumento concomitante da poupança externa ocorrida logo após o desvanecimento dos primeiros efeitos da crise. São momentos raros como esses poderiam ser utilizados para colocar nossos juros e câmbio em outro patamar, sem os efeitos perversos que normalmente essas medidas acarretam, como a disparada da inflação. O México seguiu o caminho aqui preconizado e conseguiu estabelecer um novo patamar de juros e crescimento.

A política fiscal expansionista, fruto de uma má leitura de Keynes, gerou o crescimento de 2010 e provavelmente é responsável por parte do aumento da renda e pela queda do desemprego nos anos recentes. O ajuste, infelizmente, está a caminho. O Banco Central foi obrigado a voltar aos velhos patamares de juros. A inflação adquiriu uma imunidade que tem afetado as expectativas futuras. Tudo indica que gastamos nesses últimos anos o que teremos que economizar nos próximos. E não conseguimos trazer os juros para um patamar compatível com os demais emergentes, implicando consideráveis gastos com pagamentos de juros, o que implica redução em nossa capacidade de investimento e aumento na dívida bruta. Tudo isso piora nossa situação fiscal e reduz as expectativas do mercado, resultando num ciclo vicioso de difícil solução.

Eu sei que quase todos os economistas elogiaram o comportamento da equipe econômica nos anos pós crise (2008 e 2009). Por questões de lógica, considero impossível que uma política econômica correta tenha nos trazido a este pífio crescimento econômico a que temos testemunhado nos últimos anos. E eu não me adiro às teses de que não precisamos mais de crescimento econômico, como têm defendido alguns economistas de renome no país. Sem produzir mais riqueza, seremos incapazes de distribuí-la. Logo, a crise de crescimento por que estamos passando tem impacto direto no nosso futuro. Ou voltamos a crescer ou continuaremos na periferia do mundo. A oportunidade surgida na crise de 2008 foi perdida. Isto torna o caminho mais difícil, mas é necessário que retomemos o rumo que nos leve ao crescimento sustentável. Aguardemos os debates eleitorais para descobrir quem é capaz de apontar os caminhos corretos.

Gustavo Theodoro

Além do Tripé Econômico

Imagem

A eleição presidencial que se avizinha é a mais aberta dos últimos anos. Em 2002 havia um clima de mudança no ar. O segundo mandato do Governo Fernando Henrique apresentou crescimento econômico pífio. Diversas suspeitas foram levantadas acerca do processo de privatização de estatais. Houve racionamento de energia elétrica, revelando a carência de investimentos governamentais em área estratégica para o País.

A eclosão do escândalo do mensalão 2005 parecia pôr fim ao Governo Lula já em seu primeiro mandato. O clima era de fim de festa no dia em que Duda Mendonça confessou ter recebido a pagamento no exterior por sua atuação em campanhas do PT. Mas o Governo foi bem avaliado e já no início do ano de 2006 Lula havia recuperado a estima do povo.

Ao final do segundo mandato do Presidente Lula, com a superação da crise econômica internacional pelo Brasil, a avalição do Governo Lula era ainda melhor e, mesmo tendo segundo turno naquelas eleições, a vitória da Presidente Dilma foi razoavelmente tranquila.

O cenário hoje é muito diferente do observado nas últimas duas eleições. Há um impreciso clima de insatisfação no ar, representado em parte pelas manifestações que tiveram início em junho de 2011. Pesquisas de opinião têm relevado um contingente de insatisfeitos há muito tempo não observado no Brasil.

Diante deste cenário, faz-se mais necessária uma análise isenta da situação, uma análise equidistante, de modo que possamos entender em que medida estão corretas as avaliações aos 12 anos de Governo de PT e a pertinência das críticas e propostas da oposição neste momento. Eleições apertadas exigem maiores compromissos do eleito com os eleitores. Isso pode ser bom, desde saibamos cobrar dos políticos as respostas aos nossos questionamentos.

O que a mim me parece certo é que os Governos – todos eles – vêm cometendo erros nos últimos anos que fazem com que o Brasil tenha inflação alta (1973 a 1994), cambio artificial (1995 a 1998), juros altos (1999 a 2008) e juros e inflação acima do desejável (de 2008 até agora) por todo esse tempo. Poucos economistas conseguem explicar por que a taxa de juros no Brasil precisa ser tão alta e por que ela é tão pouco eficiente no combate à inflação. Mas é certo que isso tem relação com erros cometidos por nossos governos desde a ditadura militar.

Na próxima coluna – que deve ser entremeada por mais uma porta da percepção – vou rever meu próprio histórico em busca de avaliar se eu tenho condições de fazer uma análise isenta do assunto. A seguir, devo destacar alguns pontos da política econômica e social do PT que muito me agradam. Só então passarei a tratar das críticas a essa política econômica, muitas delas já levantadas por outros economistas. Pretendo, outrossim, ir além da velha discussão de câmbio, juros e tripé econômico, se a tanto me ajudar o engenho e a arte.

Gustavo Theodoro